21世紀經濟報道記者吳斌 上海報道 盡管一些美聯儲官員近期喊話不會太快降息，但越來越多的經濟數據已經暗示：美聯儲政策轉向已經越來越近。

當地時間12月21日，美國商務部公布的數據顯示，美國三季度實際GDP年化季環比終值超預期下修至4.9%，低于預期的5.2%，此前發布的修正值為5.2%。更值得關注的是，三季度核心PCE物價指數年化季環比終值下修至2%，低于前值和預期的2.3%。

隨著經濟數據提振了美聯儲將放松貨幣政策的樂觀情緒，12月21日，美股從前一天的拋售中反彈，美元回落，與利率預期聯系緊密的短期美債收益率下降。

但整體而言，美國經濟今年的表現仍大幅超出預期，華爾街的主流預測也從去年年底的經濟衰退轉向預測經濟軟著陸。不過，美國經濟也面臨一系列負面因素，未來軟著陸希望幾何？

經濟數據為何再度下修？

今年以來，美國經濟數據多次修正引起了市場的普遍關注，尤其是非農就業數據的下修成為“家常便飯”。

對此，國金證券首席經濟學家趙偉對21世紀經濟報道記者表示，統計調研反饋率降低是今年經濟數據反復修正的主因。美國失業率、非農就業、通脹、消費等主要指標均依賴于統計局調研的問卷結果。疫情后，調研反饋率普遍下降，職位空缺調查反饋率由疫情前的58%降至32%，消費者支出反饋率由疫情前的55%降至今年的41%，樣本數量降低使得數據穩定性變差。

而反饋率下降源自疫情后遠程辦公等因素，短期內或難明顯改善。疫情暴發后，遠程辦公開始流行，居民在家工作的比例上漲，企業等機構調查的反饋率下降速度更快。2023年，現場辦公比例雖有回升，但仍有40%的職員為混合辦公、35%為遠程辦公。對隱私的重視、對聯邦政府信任度下滑，使得統計調研回復率短期內難有明顯改善。

對比來看，終值的反饋率高于初值，可靠性更高。就業、通脹、職位空缺等數據初值和終值的反饋率并不相同，終值調研反饋時間更充裕，反饋率更高。趙偉表示，以職位空缺數據為例，初值反饋率僅為77%，征收期限為11-17個工作日；終值征收期限達45天，因而反饋率更高，今年9月已回升至84%，與疫情前接近。因此市場可適當提高對終值的關注度。

整體而言，今年美國非農就業及職位空缺數據的修正對GDP的影響較低，全年影響僅為0.4個基點。參考亞特蘭大聯儲GDPNow模型，以初值計算，非農就業拉動GDP增速4.1個基點，以終值計算則為3.7個基點，二者僅相差0.4個基點。職位空缺數據初值全年平均拖累GDP增速0.2個基點，數據修正對GDP增速的影響同樣較低。

但四季度或存在季節性因素干擾，經濟增速存在超季節性下滑可能。趙偉提醒，經濟增速的修訂也受季節性因素的干擾。美國消費增速往往前低后高，但疫情后，消費的季節性出現變化，三季度消費更容易有超季節性表現，四季度消費的季節性表現則更弱，這使得今年三季度GDP增速更亮眼，但也使四季度經濟增速或更低。

勞動力市場韌性仍支撐經濟

在美國經濟整體表現超預期背后，勞動力市場是重要因素。

12月21日，美國勞工部公布的數據顯示，上周美國初請失業金人數僅小幅增加，表明經濟在一定程度上重拾動能。截至12月16日當周，首次申請失業金人數增加2000人至20.5萬人。

與此呼應的是，12月早些時候公布的美國11月非農就業人口增加19.9萬人，遠高于10月的15萬人。11月失業率為3.7%，10月為3.9%。失業率的下降部分得益于勞動力人數的增長，勞動力參與率進一步升至62.8%，高于預期的62.7%。

薪資方面，11月工資增幅小幅超預期，平均時薪環比增長0.4%，高于10月的0.2%，為年內最高增速。但同比增速從10月的4.1%放緩至4%。

勞動力市場韌性也和疫情的影響息息相關，美國此前出現了“大辭職潮”，企業迫切需要招聘大量員工，必須提高工資來吸引新員工，過去幾年大規模裁員一直很少見。

相對強勁的勞動力市場和薪資增速繼續為消費支出和更廣泛的經濟提供動力。12月中旬，美國人口普查局公布的11月零售銷售數據顯示，美國11月份零售銷售額環比增長0.3%，好于10月的-0.1%，增速再次由負轉正。核心零售銷售環比增長0.7%，高于10月的0.2%。

在摩根士丹利首席美國經濟學家Ellen Zentner看來，具有韌性的勞動力市場也表明，美聯儲降息的開始時間或晚于市場預期。市場3月份降息的預期有些過于樂觀，未來兩個月通脹可能會回升，降息的節點可能要延后到明年6月。

經濟軟著陸希望幾何？

盡管美聯儲祭出了數十年未見的激進加息，但越來越多的聲音認為，這次經濟有望軟著陸。

牛津經濟研究院美國經濟學家Matthew Martin對21世紀經濟報道記者表示，美國經濟正在走弱，但可能不會出現衰退。美聯儲明年迅速降息的預期不斷升溫，美聯儲對此幾乎沒有太大反對意見，這也放松了金融環境，如果這種狀況持續下去，將降低明年上半年經濟的下行風險。

在Matthew Martin看來，雖然美國就業增長有所放緩，但幾乎沒有跡象表明這將引發失業率大幅上升，初請失業金人數仍然很低，11月份失業率也有所下降。由于薪資增長仍然很強勁，未來仍存在美聯儲維持高利率更久的風險。

官方層面，美國財政部長耶倫表示，美國正走在通脹持續下降的路上，但經濟不會大幅放緩，有望實現軟著陸。由于通脹預期處于可控范圍內，只需要讓經濟正常運行，讓勞動力市場回到充分就業的狀態，就可以降低通脹。

從經濟數據看，由于服務業的改善抵消了制造業的下滑，美國經濟12月仍有一定韌性。標普全球（S&P Global）的數據顯示，美國12月Markit服務業PMI初值為51.3，創7月以來新高，高于11月的50.8，去年同期僅為44.7，這是服務業PMI連續十一個月擴張。美國12月Markit制造業PMI初值則降至48.2，低于11月的49.4。

不過，美國經濟也有隱憂。標準普爾全球市場情報公司首席商業經濟學家Chris Williamson提醒，生活成本的增加以及家庭和企業支出的謹慎態度，意味著服務業的總體增長率仍遠低于今年春季和夏季，彼時旅行和休閑活動處于復蘇態勢。與此同時，制造業仍然拖累經濟，訂單下降速度加快，促使工廠減少產量、削減員工人數并減少投入品的采購。

此外，美國經濟支柱消費也面臨一系列利空。一些悲觀主義者認為，由于消費者支出占到美國經濟活動的70%，而消費者已經接近耗盡疫情期間的超額積蓄，并面臨著學生貸款償還和就業市場降溫等不利因素。另一方面，美聯儲激進加息帶來的負面影響可能仍未完全釋放，信貸條件收緊將給被迫進行債務再融資的借款人帶來困難。

因此，盡管大多數經濟學家預測美國經濟將軟著陸，但仍有一些觀點認為經濟衰退可能發生。DoubleLine Capital創始人、新債王Jeffrey Gundlach警告稱，收益率曲線倒掛了一段時間，而歷史上這種情況都發生在衰退前夕，2024年第二季度美國可能陷入經濟衰退。

富國銀行高級經濟學家Sam Bullard也表示，勞動力市場疲軟最終將引發消費者支出下降，從而增加美國經濟的壓力，預計2024年將會出現溫和經濟衰退。

展望未來，地緣沖突的風險也需要警惕。Matthew Martin告訴記者，盡管自10月中旬以來，油價下跌了約20%。但在最糟糕的情況下，如果巴以沖突擴大為一場更廣泛的地區沖突，可能將油價推高至每桶150美元，油價暴漲將沖擊商業和消費者信心，使金融市場疲軟，最終拖累美國經濟陷入輕度衰退。