21世紀經濟報道記者吳斌 上海報道
在美國大選不足一周之際，資本市場愈發感受到“山雨欲來風滿樓”之勢。
美國大選仍難分伯仲，此前落后的共和黨總統候選人特朗普近期支持率有所回升，“特朗普交易”升溫，長期美債收益率也一路攀升。美東時間10月29日，美債繼續下跌，10年期美債收益率一度觸及近四個月高點4.339%，本月已上漲了約60個基點，在大選之前拋售美債已成為典型交易。
投資者普遍預計，無論大選結果如何，美國預算赤字都將保持高位，醫療保險和社會保障等支出項目的成本攀升速度將超過聯邦收入。
不過，特朗普政策的影響會更大，如果共和黨拿下白宮和國會的控制權，預算缺口料將擴大到極端程度，舊的減稅政策將延長，特朗普還可能推出新的減稅政策。特朗普的競選提案或將在十年內使聯邦預算赤字增加7.5萬億美元，是民主黨總統候選人哈里斯提案的兩倍多。特朗普征收普遍關稅和打擊移民的計劃也可能會對經濟產生重大影響，并推高通脹，這也對美債不利。
綜合來看，大選對股市、匯市、債市等都會產生影響。在申萬宏源證券首席經濟學家趙偉看來，“特朗普交易”中美債收益率上行、美元走強、比特幣上漲有較高確定性，交易對美股和銅價偏多，對金價偏空，對油價影響不確定。
需要警惕的是，總統之位鹿死誰手仍未可知，國會的控制權也存在懸念，“大選交易”仍有隨時逆轉的可能。
“大選交易”升溫
美國大選愈發臨近之際，“大選交易”也持續升溫。
從歷史經驗來看，趙偉表示，“選舉交易”通常分三個階段進行。第一階段，當一方勝選優勢快速擴大/收窄時，“選舉交易”會提前開啟。美國大選分黨內初選和總統選舉兩步進行，初選通常在8月底左右結束，彼時兩黨候選人及其政策逐步清晰，市場也逐步開啟對“政策差”的交易。
第二階段，選舉落地后，市場對選舉“意外”進行定價?？蓪?936年以來的大選分為四種情形：一是結局反轉，市場表現較此前3個月明顯反轉，如2016年；二是高懸念下勝出，市場延續此前交易方向約1個多月，如2004年；三是低懸念下勝出，市場在選舉落地后延續約10個交易日，如2020年；四是無懸念勝出，選舉落地后的市場反應較弱，如1996年。
第三階段，核心政策的落地/落空，也會帶來前期交易的重啟/逆轉。以特朗普第一任期為例，2017年3月，特朗普推行的首個政策新醫改議案落空，特朗普交易由此開始“逆轉”。直至2017年11月初，稅改法案的成功推進才重振市場對特朗普政策的信心，“特朗普交易”隨后重啟。
盡管近期“特朗普交易”升溫，但平安證券首席經濟學家鐘正生提醒，目前選情仍然膠著，“特朗普交易”能走多遠較不確定。特朗普在關鍵搖擺州開始“反超”，但兩位候選人差距很小。在近期選民關注的中東、自然災害等問題上，民主黨也在積極尋求破局。此外，11月1日還有一次就業數據需要觀察。如果就業表現較強，可能再為執政的民主黨贏得一些選票。
股債匯市場如何演繹？
對于股債匯市場而言，即將到來的美國大選已經成為關鍵影響因素。
瑞銀全球財富管理首席投資官Mark Haefele對記者表示，在哈里斯的政策下，以脫碳經濟和可持續發展為導向的股票可能會表現更好。在特朗普的政策下，金融等行業可以從放松監管中受益。
從結構上看，趙偉預計“特朗普交易”或利多大盤、成長。6月初至7月中旬和9月中旬以來，特朗普勝選概率均明顯上升，這兩個階段，美股大盤、成長相對占優。邏輯上，特朗普減稅、科技等政策利好成長板塊，而其政策加劇了美債收益率的上行風險，或使小盤股相對承壓。
方德證券首席分析師張弛對記者表示，從過去的幾次大選來看，美股基本上都是大選前下跌，幅度5%左右，然后大選后回歸正常，11—12月走出強勢行情，部分年份會出現大選前不跌，而大選后下跌的情況，但隨后基本上也都逐漸收復失地。如果要布局美國大選，就需要關注美股什么時候因為恐慌情緒下跌。
Haefele也認為，美股可以在大選后再度獲得動力。首先，從歷史經驗看，不管誰當選，美股往往都會上漲。其次，美聯儲專注于實現軟著陸，這會支撐美股。最后，兩位候選人都會繼續大手筆支出，這也利好股市。
對于美元而言，張弛表示，特朗普的政策可能會繼續帶動美元強勢，因為其實行國內財政擴張、對外貿易關稅和美國第一原則。哈里斯的政策下，美元可能維持現在的行情。
此外，在特朗普的政策下，短期內10年期美債收益率可能會因為美國赤字擴張的預期而升高，但中長期還是會下降。哈里斯的政策下，美債收益率可能維持現在的行情。
趙偉分析稱，在最有可能的分裂國會情形下，哈里斯的政策對美債利率的影響偏中性，特朗普的關稅政策或推動美債利率下行。以分裂國會情形評估，哈里斯2025年財政擴張力度受限，對經濟的影響較弱；特朗普擴大《減稅和就業法案》或受阻，若通過行政手段推行關稅、驅逐移民等措施，或拖累美國經濟，進而降低美債利率。
長期影響或有限
盡管市場對美國大選嚴陣以待，但從長期來看，大選的影響其實有限。
趙偉表示，總統選舉的影響多為脈沖式，較難成為中長期的“主線”，具體還要看國會選舉結果及政策落地的節奏和效果。黨派差異、大選年與否、總統差異等對美股表現的影響均較低，但選舉結果公布前后，政策不確定性加大可能引起市場波動放大。結構上，候選人政策對權益市場的影響具有短期性，長期而言，大選的影響讓位于基本面因素。
與此類似的是，張弛也認為，大選對于美股來說只是一個擾動項目，不是一個改變趨勢的事件，所以無論美國大選的結果如何，都不會改變美股的長牛趨勢。
相對于美股，大選對美債的擾動更加明顯。在鐘正生看來，美債利率或已“超調”，年內10年期美債利率合理中樞仍在4%左右，明年或在3.5%左右。首先，當前10年期美債利率可能明顯超出了中性利率水平。10年期美債名義利率在4.2%左右，明顯高于美聯儲9月經濟預測的長期政策利率中值的2.9%；10年期美債實際利率超過1.9%，明顯高于紐約聯儲LW模型最新預測的“中性實際利率”的1.22%。
其次，10年期美債利率在首次降息后的反彈幅度遠超歷次降息周期。本輪10年期美債利率自美聯儲首次降息后回升了60基點，明顯高于1995年（一次典型“軟著陸”）最高反彈幅度的40基點。本輪降息空間較1995年更廣闊，10年期美債利率的下行空間理應更加充足。
再者，盡管美國9月經濟數據反彈，但未必扭轉近半年就業和通脹的降溫趨勢。鐘正生測算，美國居民的“超額儲蓄”在今年5月首次轉負，這與就業和通脹的“拐點”基本吻合。
最后，有關特朗普政策及美國中長期經濟、債務與通脹的交易可能太過超前。美國財政的可持續性壓力可能反向約束新一屆政府的財政擴張。而美國保持較強的經濟增長，可能增強債務的可持續性。2021年二季度至2024年二季度，美國名義GDP累計增長24.2%，高于同期美國未償還債務總額累計增長的22.1%。至少在近三年，美國經濟增長能夠消化債務的增長。
展望未來，鐘正生認為，美國大選僅是影響經濟和資產的一個變量，但并非全部。盡管特朗普的經濟政策主張在此期間并未顯著變化，但近期重啟的“特朗普交易”似乎與今年6—7月有諸多不同。這意味著，大選之外的一系列因素，包括美國經濟“軟著陸”前景、美聯儲降息的路徑、國際地緣局勢與油價波動以及中國經濟和資產價格的復蘇等，也是未來一段時間美國及全球市場的重要變量。在美國大選前后，無論是“特朗普交易”還是“哈里斯交易”，恐怕都不足以囊括復雜多變的市場交易風格。
