郭迎鋒（中國國際經濟交流中心副研究員）

9月26日，中央政治局會議提出，要加大財政貨幣政策逆周期調節力度。會議提出要降低存款準備金率，實施有力度的降息。

在9月24日國新辦舉行的新聞發布會上，央行發布了涉及貨幣政策的總量、價格和地產、資本市場政策組合拳，包括了降低存款準備金率和政策利率、降低存量房貸利率、創設新的貨幣政策工具支持股票市場穩定發展等具體舉措，表明了當前在中美利差收窄、匯率掣肘減弱的前提下，我國在貨幣政策領域加大逆周期調節力度的決心。

此次逆周期調節的貨幣政策工具，具體包括了三個領域，五個方面。

貨幣政策工具領域，在充分考慮了對商業銀行凈息差影響的前提下，包括了降準的總量工具和降息的價格工具。在降準的總量工具方面，降低存款準備金率0.5個百分點。通過降準，金融市場釋放長期流動性約1萬億元；年底會再擇機降低0.25～0.5個百分點。今年以來央行公開市場操作投放量為負，四季度將迎來中期借貸便利（MLF）的到期高峰，合計到期總額達36890億元。此次降準，一方面，能有效對沖流動性缺口，穩定市場對長期資金投放預期，降低央行四季度的操作難度；另一方面，能有效降低銀行資金成本，目前我國銀行存款準備金總計超過20萬億元，本次降準預計可降低資金成本1000億以上，能有效緩解銀行負債端和凈息差壓力，提升銀行緩釋風險、支持實體經濟的能力。在降息的價格工具方面，降低政策利率0.2個百分點。將7天期逆回購操作利率OMO從1.7%降為1.5%，預期帶動中期借貸便利（MLF）利率下調0.3個百分點，貸款市場報價利率（LPR）、存款利率也下行0.2到0.25個百分點。

在房地產市場領域，包括了降低存量房貸利率和統一房貸的最低首付比例兩個方面。在降低存量房貸利率方面，央行引導商業銀行降低存量房貸利率，提出要平均下降0.5個百分點左右。這個舉措，一方面能向市場釋放積極的貨幣政策信號，進一步引導房地產投資與銷售同比增速跌幅持續收窄；另一方面，有助于提升居民消費預期，緩解居民負擔，提振消費意愿和信心。另外，也有助于緩解居民提前還貸的局面。但目前我國存量房貸的加權平均利率4.27%，較新增房貸加權平均利率3.45%有0.82個百分點的差距，因此，未來依然有進一步下調存量房貸利率的空間。在統一房貸的最低首付比例方面，不再區分首套、二套住房，最低首付比例從25%降至15%。這是自1998年全面房改以來，最低首付的歷史新低。這一舉措，在鼓勵更多有改善性住房需求的家庭入市的同時，也表明了目前房地產市場的風險余量上限為“15%”，有助于推動房地產市場的觸底回升。

在資本市場領域，央行提出創設新的貨幣政策工具，支持股票市場穩定發展。一是央行創設證券、基金、保險公司互換便利，首期規模5000億。通過這一工具，央行可以直接通過非銀機構向資本市場投放流動性，這種方式更加直接有效，且拓寬了資本市場“入水口”。二是創設股票回購增持再貸款，首期規模3000億。這一工具的實施，會進一步提升我國股票的回購力度，進一步彰顯資本市場的價值投資的理念。央行為我國股票市場提供的這兩類首期入市資金，合計將達到8000億元，后期視情況繼續追加，有助于推動我國股市從“觸底回調的現象”演變為“持續回升的趨勢”。9月26日下午A股收市，上證指數重回3000點。

這次逆周期調節的貨幣政策工具，在當前我國有效需求不足的形勢下，有利于助推今年5.0%左右的經濟增長目標的實現，但關鍵在于上述貨幣政策工具的順暢傳導。

隨著近期我國市場化利率改革舉措的穩步推進，我國以價格型為主的利率傳導渠道已逐漸明晰。7天期OMO利率為政策利率，通過央行貨幣政策工具，向DR007、LPR和MLF、國債利率三大市場基準利率傳導，再分別由DR007向貨幣市場、由LPR和MLF向不同期限的信貸市場、由國債利率向債券市場利率傳導；最終，在三個市場間形成相互循環的傳導機制。目前MLF已經率先在9月25日做出了反應，是第一個下行的市場化利率，顯示了增量性質的貨幣支持政策已經及時有效地發揮了作用。隨著貨幣政策傳導的靈活性持續增強，參考基準使用OMO日頻，預計近期會調降OMO利率并觸發LPR調降；存款利率會跟隨調降，在有利于緩解銀行凈息差壓力的同時，推動居民消費的回升。

另外，在貨幣政策的有效傳導下，我國人民幣匯率會逐步形成短期較大幅度回調升值，然后趨緩回升的態勢。短期回調主要源于外部市場，受這次美元大幅降息50個基點的影響較大，人民幣匯率短期有一個較大回調，目前已經破7。但之后會呈現趨緩回升的態勢，趨緩的影響因素主要由我國內部經濟運行狀況決定，一是主要受貨幣政策調控的影響，在貨幣政策降息的主基調下，會對沖一部分美聯儲降息所帶來的人民幣匯率升值的幾率；二是受我國匯率調控手段影響，在央行強化預期引導的政策指引下，人民幣匯率會基本保持穩定。而人民幣匯率的穩定，有助于我國宏觀經濟基本盤的穩定，推動穩增長目標的實現。